来源|价值事务所

泡泡玛特的第一个线下乐园2023年9月在北京朝阳公园开业，开业后至今，所长几个朋友陆陆续续去打卡了，最后的反馈算是褒贬不一，有说好逛好玩好拍照的，也有吐槽说不值的，但不论如何，这个乐园对泡泡玛特的未来发展都至关重要。

市值曾破千亿，独一无二的超级龙头，暴跌超90%，张坤也出逃，但已开始悄悄反转了

公司的线下乐园一旦跑通，无疑可以大大增强其在整个IP产业链的话语权。普通的放娱乐设备的乐园是烂生意，门票钱上不去（200、300元到头了），设备折旧成本还高，但IP乐园却是好生意，参考迪士尼和环球影城，用户可以为IP+付出巨大的溢价，人家的门票动辄卖500-600甚至上千元，里面的IP周边利润率更是高得吓人，最关键的是，游客还能开开心心买单并发胖友圈炫耀。

以迪士尼为例，2023Q2，迪士尼实现总营收223亿美元，其中乐园、体验和产品板块共计实现营收83.26亿美元，占公司营收比为37.33%，乃第一大营收来源，同时也是迪士尼的第一大利润来源，以24.3亿美元的盈利碾压其他业务，贡献了整体利润的近80%。

北京朝阳的PPMT乐园毕竟是公司第一个乐园业务，有些不足很正常，这个乐园规模也不大，更像是公司用来试探、摸索的，通过这块探路石，PPMT可以更深入地理解乐园业务从建设到长期运营的方方面面如何运作，一旦摸熟搞透了，后续大概率会推出更大、更能让大家接受喜欢的乐园项目。

如果公司当真能在线下乐园方面跑出来，那一个中国版迪士尼就冉冉升起了，当下的迪士尼市值可是超1500亿美金，巅峰时期更是超3000亿美金。

01迪士尼是如何印钞的

说PPMT之前，我们先看一下迪士尼的情况。

按照前文所述，迪士尼当下一个季度的营收大概是223亿美金，一年差不多能到千亿美金左右，经营利润一个季度30多亿美金，一年大概130-140亿。其营收大体由四个板块组成，分别是：

有线电视网络（ESPN等广播频道），营收为66.9亿美元；

乐园、体验和产品，营收为83.26亿美元；

直面消费者业务（以Disney+为代表的流媒体），营收为55.25亿美元；

内容销售及授权业务，营收为20.82亿美元。

了解了迪士尼的盈利来源，我们大体就能摸清迪士尼的商业模式了，它做的其实就是以内容或者说IP为核心的全产业链生意。

这里面的内容或者说IP是核心，传播渠道是内容的放大器，衍生品则将内容的所有价值释放到最大。

具体一点，比如迪士尼推出一部电影，该电影首先在全球可以收获一波票房，然后电影的各种相关内容就可以在各个渠道进行推广了，包括但不限于DVD、蓝光碟、原声专辑、歌舞剧、图书等，而后，这个影片IP的相关周边如公仔、服饰等等又会出现在迪士尼主题公园及各大商超、电商平台，最后，该IP还可以通过各种联名、授权搞出系列衍生品。

如果该IP在全球有引起不错的反响，接下来大概率就还会出现系列续集，不断给IP增加内容丰富度，让IP更立体，让其生命力更顽强。

典型如《冰雪奇缘》、《冰雪奇缘2》……

理论上讲，迪士尼这门生意是没有天花板的，经典老IP如米老鼠、唐老鸭，这么多年依然经久不衰，不停有新联名、新衍生品出现，在老IP还受益于终端越来越多的联名需求时，公司还能时不时搞出些新的爆款IP。

名创优品近期的核心战略之一就是IP化，至于为什么要IP化，想必也不用所长多说，大家多去名创的店看看就清楚了，加了IP和不加IP的同一样东西，价格天差地别，但人就是这样贱，明明一样的东西，就可以为IP支付那多出来的一大部分溢价。

所以，在IP化的加持下，名创的毛利节节攀升，从而带动盈利能力也节节攀升。

越来越多的终端品牌意识到了IP的重要性，上游的IP企业日子自然会越来越好过。

02中国迪士尼

在国内一众企业中，当下最接近迪士尼的自然要属PPMT，目前PPMT的乐园虽然还只有一个且还处于摸索期，但已经颇具迪士尼的影子了。

所长在这里列举一下某朋友在PPMT乐园一天的消费情况：

门票180+吃饭167（两人一共消费334平摊后一人167，下图那个Molly蛋糕88元，hhhh）+买周边238（一个托特毛绒包+挂件）=585元。

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这个朋友消费算是少的，因为里面的各种“天价”周边（所长看来是天价）她几乎没怎么消费，所长看社交平台上不少人的消费都在千元以上，很多人甚至专门收集身份证去买乐园限定盲盒（一个身份证只能买两个）……

难怪乐园是迪士尼当下最赚钱的业务，贡献了公司整体近80%的利润。

当然，PPMT的乐园当下还处于试水期，相当一段时间都还不能给公司贡献什么业绩，但不妨期待一下。

要想把乐园生意做好，懂如何运营是一方面，最核心的还得要靠IP，毕竟游客之所以愿意花88元买一个小蛋糕，花169元买一个马克杯，花上百甚至上千元买门票，核心还是在于IP溢价，把IP拿掉，同样的蛋糕、马克杯估计也就能卖20块钱。

目前，PPMT已成功培育和运营了 MOLLY、SKULLPANDA、DIMOO等数十个IP，在这些IP的带动下，PPMT在2023H1实现业绩新高，营收 28.1 亿元，同比+19.3%，经调整净利润 5.4 亿元，同比+42.3%。

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公司旗下的IP，比如Molly火了这么些年，至今仍未停止增长，值得一提的是，2020年H1的时候，PPMT还严重依赖Molly这个IP，如今Molly的营收占比已经并不高了，收入 4.1 亿，占比仅为14.57%，甚至都不是贡献最大的。SKULLPANDA 的收入已经超越Molly成为公司当下最大的收入来源（达 5.3 亿），增速也维持在两位数。

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整体来说，为公司贡献营收最多的前五大S级IP表现都还不错，尤其小野，收入有同比191.3%的增长，贡献营收1.1亿。

这样的情况，让所长一方面觉得其IP运营确实有一套（没有内容支撑的IP如Molly，火了这么久仍能保持增长），另一方面也认可其孵化IP的能力，毕竟公司能在短短一两年内摆脱“大单品”依赖找到新的爆款IP，还能成功建立起IP矩阵，不断推新爆款（在2022年下半年推出的新IP HACIPUPU今年上半年便实现收入6917万），可以说打消了不少所长曾经的顾虑。

一开始，所长一方面觉得持续推爆款IP难度极大，还有一定运气成分，类似于电影、电视剧，不太能持续；另一方面，泡泡玛特过于暴利，被这么多人看见势必吸引一大堆竞争对手入场，从而抬高上游好IP的价格，使得相应企业后续很难赚到钱。

但现在看起来，这些问题泡泡玛特处理得较好，虽然在PPMT上市后潮玩行业经历了一段时间的拥挤与纷争，不断有新的工作室、企业杀入这个赛道，但至今仍没有什么企业真的可以给公司当对手，国内潮玩行业仍是PPMT一家独大且越来越好。

2023H1营收19.3%的增长按公司的话说还算不上多，因为2022Q1基数过高（整体有65%-70%的正增长），其实2023Q2就已经有超40%的同比增长，对2023全年的指引，公司给出了同比30%到40%的增速。

截至2023H1，公司拥有注册会员数3038.8万人，同比+31.8%，会员复购率达44.5%，这个数据充分说明当下PPMT有多受人欢迎，被追捧一时容易，火这么多年，那就是真的抓到了用户需求。

市值曾破千亿，独一无二的超级龙头，暴跌超90%，张坤也出逃，但已开始悄悄反转了

目前，PPMT的IP基本都只有漂亮的外表没有内容，没有内容支撑的IP总归还是缺了点灵魂。照公司的话说，除乐园业务外也在发力游戏和内容，游戏预计在2023年12月份开展封闭内测，上线时间可能是2024年；至于内容，公司在2023H1组建了一个小型的制片团队，研究如何为公司的IP制作影视内容，主要是动画方向。

如果公司可以给IP注入内容这个灵魂，那相当于给自己的IP上了一个极强的保险栓，毕竟细数全球知名的头部大IP，七龙珠、米老鼠、哆啦A梦、柯南、蜡笔小新等，背后基本都有内容在进行支撑。

后续我们可以重点关注一下公司的游戏及内容业务进展。

此外，值得一提的是，PPMT海外进展十分顺利。20023H1，公司海外线下营收 1.9 亿，同比+392.4%；线上营收 5679 万元，同比+63.1%。和海底捞等企业在海外巨亏不同，PPMT的海外经营非常健康，海外门店全都实现盈利。截至2023H1，公司海外门店数已达55家，全年计划开到80家，按公司的说法，海外消费者中有80%甚至90%是当地用户，这意味着PPMT在海外市场并不仅仅吸引了中国游客，而是深受当地用户欢迎，相当于开了个极好的头，未来很有可能成为接力国内的第二增长曲线。