出品 | 创业最前线
作者 | 左星月
编辑 | 蛋总
美编 | 吴宜忠
审核 | 颂文
众所周知，散热器是电脑、手机等电子产品的重要组成部分，电子产业如今也是全球至关重要的经济产业。
高需求推动产业链上的企业快速发展，主营电脑散热器的北京市九州风神科技股份有限公司（以下简称“九州风神”）再度谋求上市。11月10日，九州风神上市申请获得北交所的受理。
公开资料显示，九州风神曾于2018年12月在新三板挂牌上市，后由于自身发展规划原因，于2020年7月从新三板摘牌；同年9月，其试图去创业板IPO，历时一年半最终上会被否，彼时公司外销收入的合理性受到质疑。
2023年3月1日，九州风神再次挂牌新三板，9月公司公告了在北交所上市辅导备案的消息，同时公司股票从新三板基础层调入新三板创新层；11月10日，公司在北交所上市申请获受理。
在新三板二次挂牌且不足一年，便获得了北交所上市受理，这让九州风神吸引了外界众多关注。
作为北京的一家主营电脑散热器产品的企业，九州风神境外销售仍是营收的主要来源，并且存在一定的汇率波动风险。同时，九州风神是一家典型的“夫妻店”，公司签署了多条对赌协议还未清理完毕。
带着种种问题，九州风神此次转战北交所，能否成功上市尚存不确定性。
1、京东消失在前五客户，近九成营收来自境外
招股书显示，九州风神目前的散热产品主要包括高性能电脑散热器和工业散热器，广泛应用于PC、电力电子、云计算、商用LED照明等行业。此外，公司产品还包括智能高端机箱、智能高端电源等计算机硬件。
2020年-2022年，九州风神的营业收入分别为8.30亿元、8亿元、8.34亿元，同比增速56.84%、-3.64%、4.28%；同期归母净利润分别为9630.98万元、5777.09万元、3670.62万元，同比增速237.52%、-40.02%、-36.46%。
2023年1-9月，公司营业收入为11.41亿元，归母净利润为2.22亿元。
（图 / Wind，单位：亿元）
从数据看，2021年，公司营业收入出现下降，尤其是2021年和2022年，公司归母净利润连续两年大幅下滑。
对于归母净利润下滑，九州风神称，主要由于美元兑人民币汇率波动、原材料价格上涨及运杂费增长、公司增加市场推广投入所致。
招股书显示，九州风神的主营业务收入来源于销售散热器、机箱、电源等产品。2020年-2023年上半年（以下简称“报告期”），九州风神的散热器销售收入分别为5.51亿元、4.76亿元、5.17亿元和4.3亿元，占主营业务收入比例分别为66.77%、59.89%、62.49%和57.86%。
（图 / 九州风神招股书）
可见，散热器产品是公司最大的收入来源。
与此同时，九州风神产品目前已覆盖全球76个国家和地区，并在京东、天猫、亚马逊等多个电商平台开设了直销网店，其中亚马逊平台在美国、英国、法国、德国等十余个国家均开设站点。
报告期内，前五大客户销售额占九州风神营业收入的三成左右，占比分别为31.03%、31.05%、29.61%和42.19%。
2020年-2022年，北京京东世纪贸易有限公司（招股书称“京东世纪”，即众所周知的电商平台“京东”）为公司第二大客户，其销售金额分别为6587.01万元、5310.08万元和3671.01万元，占当期营业收入的比例分别为7.94%、6.64%、4.4%。
值得注意的是，2023年上半年，京东跌出九州风神前五大客户之列，此情况令人生疑。
（图 / 九州风神招股书）
此外，九州风神以外销为主，境外销售收入占营业收入的比例常年超过75%。
报告期内，公司的外销收入分别为6.27亿元、6.13亿元、6.66亿元和6.62亿元，占主营业务收入的比例分别为75.90%、77.12%、80.51%和89.04%。
值得注意的是，外销收入合理性也成为九州风神此前试图在创业板IPO被否的重要原因之一，此次转战北交所，监管部门或许仍会对公司的外销情况重点关注。
正是因为外销为主，九州风神主要以美元结算。报告期各期，公司汇兑收益分别为-3733.97万元、-875.88万元、3069.94万元和2084.11万元，占当期利润总额的比例分别为-31.34%、-12.28%、57.63%和13.28%。
（图 / 九州风神招股书）
因此，除了需要面对经营业绩变动的风险，九州风神还需要面对外销所带来的汇率波动、境外经营、出口退税政策变动等方面的风险。
目前，公司主要产品中电脑电源出口美国被加征25%的关税。报告期各期，公司产品出口美国（包括美国亚马逊及美国子公司客户）的销售收入分别为9202.64万元、1.01亿元、9727.65万元、8717.63万元，占当期主营业务收入的比重分别为11.14%、12.73%、11.76%和11.73%。
在加征关税后，若未来境外贸易经营环境不理想或者其他国家或地区对公司出口产品采取限制性贸易政策，将会对九州风神产品出口造成影响。
同时，若国家调低公司产品对应的出口退税率或取消出口退税政策，公司实际收取的出口退税款项将会减少，进而对公司的现金流量净额和经营业绩造成一定的不利影响。
2、实控人持股较为集中，多条对赌协议未了结
据招股书披露，九州风神成立于2003年4月10日，于2023年3月1日起在新三板挂牌并公开转让，并于2023年9月21日调至创新层。
截至招股书签署日，九州风神的控股股东为夏春秋，直接持有公司2500万股，持股比例为32.23%，任公司董事长、总经理。
公司的实际控制人为夏春秋、韩小娜夫妇，其中韩小娜持有2249.96万股，持股比例为29.01%；二人直接及间接控制公司股份数为4812.39万股，合计控制公司62.04%的表决权。此外，韩小娜还任九州风神董事、副总经理。
（图 / 九州风神招股书）
持有较高的表决权比例，使得夫妇二人能够通过股东大会、董事会等对公司的经营管理决策、人事安排、生产经营和财务收支等决策实施有效控制。
值得注意的是，目前大多数民营企业中都有“夫妻店”的身影，尤其是上市公司中“夫妻店”模式风险较大。
若实际控制人利用其实际控制权，对公司战略、人事、经营等进行不当控制，或者夫妻二人关系不和，将会给公司经营和其他股东带来不利影响。
比如A股市场上，无论是360公司创始人周鸿祎与妻子胡欢的90亿元“天价分手费”，还是此前当当网李国庆、俞渝夫妇为夺权抢夺公章，或是土豆网上市前夕创始人王微被前妻起诉，这些公司实控人离婚事件都引发广泛的社会关注，并且还给公司造成不利影响。
此外，「创业最前线」注意到，在此次上市前，九州风神还突击分红。招股书显示，2020年和2023年上半年，公司分别实施现金分红1998.14万元和2005.29万元。
虽然分红不多，但合计超过公司2022年归母净利润3670.62万元。由此计算，这两笔分红中，超过2400万元落入夏春秋、韩小娜夫妇手中。
（图 / 九州风神招股书）
另一方面，报告期内，九州风神还有多条对赌协议尚未清理完毕。
招股书显示，自公司设立以来，公司实际控制人夏春秋、韩小娜与外贸基金、盛平投资等67名投资方签署过带有特殊投资条款的协议，包括增资协议书之补充协议、股份认购协议之补充协议的说明、股份回购协议等。
2023年10月30日，夏春秋、韩小娜与盛平投资、楼岚等4人，与刘赫丽等30人，与外贸基金、鑫全盛管理（北京）等多名投资者，同时签订了8份终止协议书。
然而，终止协议中均包含一条引人关注的条款：“若公司向不特定合格投资者公开发行股票并在北交所上市申请被有权部门否决、终止审核、注册或撤回上市申请材料，则《补充协议》于前述四种情形发生之日（孰早）自动恢复效力，双方仍应按照《补充协议》的相关条款履行”。
（图 / 九州风神招股书）
也就是说，九州风神实控人与投资者签署的终止协议书存有可恢复条款，公司对赌协议并未清理完毕。
需要注意的是，对赌协议一直是发审委关注的审核重点，同一天签署多份终止协议，更容易让外界质疑公司在IPO前清理对赌协议是真清理，还是仅仅为了应对监管要求？
3、第一大供应商资质曾遭问询
在此前的创业板IPO中，九州风神与深圳朝冠科技有限公司（以下简称“朝冠科技”）、东莞市霖荣实业有限公司（以下简称“霖荣实业”）等供应商的合作情况便遭监管层问询。
「创业最前线」注意到，此次北交所IPO的报告期内，朝冠科技仍常年居公司第一大供应商之列，并且霖荣实业在2021年和2022年成为第二大供应商。
招股书显示，九州风神生产所需原材料主要为铜材、铝材、塑胶料（含塑胶配件）及包装材料等。
报告期内，公司向前五大供应商采购原材料及成品的金额分别为1.7亿元、1.86亿元、1.77亿元和1.7亿元，占采购总额的比例分别为36.27%、39.76%、36.29%和42.32%，采购内容包括电源、机箱、铝材、钢材等。
同期，公司向第一大供应商朝冠科技的采购金额分别为8525.57万元、1.15亿元、7205.45万元、8948.49万元。
（图 / 九州风神招股书）
公开资料显示，朝冠科技成立于2010年10月，2013年开始与九州风神展开合作。
早在2018年和2019年，朝冠科技就成为公司第一大供应商，同期公司向其采购金额分别为2534.37万元和3408.45万元。
（图 / 九州风神创业板第一轮问询函回复）
然而，天眼查显示，朝冠科技注册资本和实缴资本为100万元人民币，参保人数仅有14人，公司规模相对较小。
这不禁让人发出疑问：这样一家小微企业，是如何支撑起九州风神每年上亿元的业务？
（图 / 天眼查）
不仅如此，同样为2018年新增的前五大供应商之一——霖荣实业，于2016年3月成立，注册资本为200万元。
在成立当年，霖荣实业便与九州风神开展合作。然而，霖荣实业的实缴资本仅有117.7万元，参保人数也仅有19人。
（图 / 企查查）
值得一提的是，早在2018年和2019年，九州风神向霖荣实业的采购金额就分别高达1154.41万元和1969.38万元。
此外，报告期内，公司向其采购金额分别为2131.53万元、2923.42万元、3253.46万元和1597.07万元。
（图 / 九州风神创业板第一轮问询函回复）
基于此，此前创业板IPO申报过程中，深交所要求九州风神披露关于朝冠科技、霖荣实业2018年成为前五大供应商，且存在注册资本较少或成立时间较短即成为主要供应商的原因，公司向其采购金额与其业务规模是否匹配。
尽管九州风神在回复中解释了上述问询，不过，在人员规模较小的情况下，九州风神与供应商合作的真实性仍令人生疑，此举还需公司进一步解释。
总的来看，从创业板到如今的北交所，九州风神依旧逃不开业绩波动以及外销为主等问题，这次换道冲刺能否成功，「创业最前线」将持续关注。