出品 | 创业最前线
作者 | 王亚静
编辑 | 蛋总
美编 | 倩倩
审核 | 颂文
新“国九条”发布后IPO过会的首单，花落联芸科技。
5月31日，上交所发布的公告显示，当天召开的上市委审议会议通过了科创板拟IPO企业联芸科技（杭州）股份有限公司（以下简称：联芸科技）的发行上市申请。
联芸科技是一家提供数据存储主控芯片、AIoT信号处理及传输芯片的平台型芯片设计企业，已构建起SoC芯片架构设计、算法设计、数字IP设计、模拟IP设计、中后端设计、封测设计、系统方案开发等全流程的芯片研发及产业化平台。
相比于联芸科技，外界更关注站在其背后的海康威视。
2017年，海康威视入股联芸科技。IPO前，海康威视及其子公司海康科技合计持有联芸科技约37.38%股权，仅次于实控人方小玲控制的45.22%股份，是联芸科技的第二大股东。
值得注意的是，海康威视虽不是公司的控股股东，但曾拥有一票否决权，直到递表上交所前夕，双方才签署协议，终止海康威视的这一权利。
不过，联芸科技和海康威视之间，还存在千丝万缕的关联。在问询函中，重点提及了与股东海康威视的关系，也多次问询联芸科技经营独立性问题。
让外界好奇的是，倘若脱离海康威视，联芸科技的故事还能否讲下去？
1、料营收增速放缓，累亏超4000万
在走向上交所之前，联芸科技的发展速度可谓迅猛。
Wind数据显示，2019年至2023年，其营收分别为1.77亿元、3.36亿元、5.79亿元、5.73亿元、10.34亿元。其中，在2020年、2021年、2023年这三年，联芸科技的营收增速保持在70%以上，仅在2022年略有下滑，下滑幅度为0.98%。
（图 / Wind（单位：亿元））
对于业绩的变化，联芸科技认为行业需求变化是一个重要影响因素。其称，2022年营收之所以下滑，是受下游消费电子需求疲软等因素影响；而2023年的营收大增主要是由于下游需求有所恢复，同时公司新产品快速放量。
但过往的高增长并不可持续，联芸科技预计增速会放缓。在招股书中，其预计2024年上半年实现营业收入5.2亿元至5.7亿元，同比增长25.96%至38.07%。
（图 / 联芸科技招股书）
在回复上交所问询函时，联芸科技预计，公司2024年-2026年收入复合增长率（以2023年营业收入作为基数）约为26.80%。
（图 / 联芸科技回复问询函资料）
然而，相比于营收的整体走高，联芸科技的利润表现有点跟不上节奏。
2019年至2023年，其归母净利润分别为-2586.16万元、-400.66万元、4512.39万元、-7916.06万元、5222.96万元，在亏损和盈利之间来回摇摆。
（图 / Wind（单位：万元））
截至2023年12月31日，公司累计未弥补亏损达到4372.48万元。
（图 / 联芸科技招股书）
放在行业中来看，联芸科技的盈利能力直到2023年才超过行业平均水平。
招股书显示，2019年-2023年，联芸科技的毛利率分别为35.43%、29.76%、35.73%、40.07%、45.77%；而同行可比公司的毛利率平均值分别为41.62%、41.78%、42.99%、42.02%、41.49%。
（图 / 联芸科技招股书）
其实，在主攻的数据存储主控芯片、AIoT信号处理及传输芯片赛道，联芸科技并没有规模优势，这个行业已经有了强势领跑的领头羊企业。2023年，美国的美满电子、中国台湾的瑞昱及联咏分别实现营收391亿元、221亿元及256亿元。
如今，联芸科技如愿通过上市委审议，但在登陆资本市场之后，面临的竞争仍不可小觑。
2、背靠海康威视，神秘客户“花样”送业绩
联芸科技之所以备受资本市场关注，很大程度上源于与海康威视的密切关系。
2017年，海康威视增资联芸科技。IPO前，海康威视及其子公司海康科技合计持有联芸科技约37.38%股权，仅次于实控人方小玲控制的45.22%股份，是联芸科技的第二大股东。
（图 / 联芸科技招股书）
值得注意的是，在入股联芸科技之后，海康威视还获得了一票否决权。对此，上交所也有所质疑，要求公司说明海康威视是否实际行使过一票否决权？是否可以实际控制联芸科技？方小玲行使控制权是否受到限制？
联芸科技解释，约定董事会层面一票否决权系为防止公司发生重大不良行为设置的投资人股东保护性权利，海康威视没有对公司实施控制的意图，且未实际行使过一票否决权。
奇怪的是，除海康威视之外，联芸科技还曾在2019年、2021年引入其他投资方，但均未授予一票否决权，是否是海康威视对公司当时的管理存在疑问？对此，「创业最前线」试图向联芸科技方面进行了解，但截至发稿仍未获回复。
直到2022年12月，联芸科技首次递表上交所前夕（2022年6月），海康威视才终止了一票否决权。
其实，在股权关系之外，一个“神秘的”关联公司E也将联芸科技与海康威视紧紧关联在一起。
招股书显示，2021年-2023年，公司关联方客户E及其关联方一直是公司第一大客户，贡献的销售额分别为2.22亿元、2.15亿元及3.18亿元，占销售总额的比例为38.44%、37.57%及30.73%。
（图 / 联芸科技招股书）
不仅如此，客户E及其下属企业还通过广东亿安仓及其关联方间接采购公司产品，2021年及2022年，采购额分别为2256.58万元及211.84万元。
（图 / 联芸科技回复上交所问询函资料）
其中，2021年，广东亿安仓及其关联方是联芸科技的第三大客户，销售额为4349.62万元。也就是说，广东亿安仓及其关联方采购额的一半都是为客户E及其下属企业而向联芸科技采购。
（图 / 联芸科技招股书（单位：万元））
对于公司如此重要的客户E，联芸科技却并未披露究竟是谁。在问询函中，上交所也重点问询了公司与客户E之间的关联交易。
此外，「创业最前线」在海康威视财报中注意到，2021年，海康威视向联芸科技采购商品、接受劳务的关联交易金额为2.59亿元。对应来看，2021年联芸科技对客户E及其关联方的销售额为2.22亿元，数额极为接近。
（图 / 海康威视财报）
对此，「创业最前线」就“神秘的”客户E是否是海康威视，分别向联芸科技、海康威视方面进行了问询，但截至发稿并未获回复。
3、预计市值最高133亿，方小玲家族受益
其实，在引入海康威视之后，联芸科技还进行了多轮增资。
2019年4月，员工持股平台芯享投资以46.98元/美元注册资本的增资；2019年12月，国新基金等7名投资人以288.34元/美元注册资本的价格增资；2021年7月，江波龙子公司西藏远识以441.34元/美元注册资本的价格增资。
其中，江波龙不仅入股，还顺势成为了公司的大客户。2021年至2023年，江波龙及其关联方一直为公司的第二大客户，分别贡献了9508.45万元、1.11亿元、1.74亿元销售额，占总销售额的16.43%、19.38%、16.80%。
在股东们的支持下，短短3年时间，联芸科技的估值从19.6亿元增加至31.5亿元，增长率达到60.71%。
对于此次IPO，联芸科技更是寄予了高期待。招股书显示，公司本次发行预估市值区间为69.13亿元至133.06亿元。
（图 / 联芸科技招股书）
若以此计算，股东们将赚得盆满钵满。
例如，2017年至2018年，海康威视与海康科技增资联芸科技，出资7700万元和694.756万美元（以2024年6月2日汇率计算，约合5031万元人民币），合计人民币1.27亿元。
（图 / 联芸科技回复问询函资料）
若按照发行1.2亿股股票计算（下同），发行完成，海康威视与海康科技合计持有联芸科技28.0375%股权，对应的市值达到19.38亿元至37.31亿元，浮盈约18.11亿元至36.04亿元。
（图 / 联芸科技招股书）
2021年7月，江波龙子公司西藏远识向联芸科技增资1.35亿元，新股发行完成后，西藏远识持有联芸科技3.2143%股权，对应的市值达到2.22亿元至4.28亿元，浮盈约8700万元至2.93亿元。
（图 / 联芸科技招股书）
而实控人方小玲的家族也收益颇丰。
新股发行后，弘菱投资是单一最大股东，持股18.2084%，对应的市值为12.59亿元至24.23亿元。
据悉，弘菱投资是由聆奇科技和方小玲的妹妹方雪玲、妹夫赵凌云共同投资设立的投资持股平台。其中，聆奇科技是方小玲全资持有的公司。
其实，在联芸科技，方小玲家族成员的身影随处可见，不少人“低调”地身居高位或领着高薪。
例如，公司在回复上交所时明确表示，赵凌云在2021年曾担任副董事长一职。但在招股书中，公司仅提及赵凌云曾在公司担任董事，甚至并未在招股书中披露其简历、以及与方小玲的关系。
（图 / 联芸科技回复上交所问询函资料）
直到上交所在问询函中追问，联芸科技才披露赵凌云的简历，以及明确赵凌云为方小玲的妹夫。
除此之外，方小玲的近亲属方刚、赵凌云的近亲属赵弘毅均在公司担任研发人员，但并不在核心研发人员之列。不过，方刚的工资可以比肩公司核心技术人员和高管，而赵弘毅的工资也在迅速升高。
2021年至2023年，方刚获得薪酬115.81万元、77.22万元、81.20万元。在2021年时，公司董事、总经理李国阳的薪酬仅有96.19万元；公司6位核心技术人员中有5位的薪酬不敌方刚，仅有的一位超过方刚薪酬的核心技术人员许伟，还是公司高管，其兼任副总经理一职。
（图 / 联芸科技招股书）
自2021年后，方刚的薪酬有所下滑，是因为年龄问题。联芸科技表示，2021年开始，由于方刚已达65岁，正逐步考虑退休，其工作内容和工作量相应调整，故其薪酬水平逐步有所下降。
而赵弘毅的薪资还在攀升。2021年至2023年，赵弘毅薪酬为7.43万元、47.38万元、58.37万元。
背靠联芸科技这棵大树，方小玲家族不少成员或多或少地分得一杯羹。只不过，即将登陆资本市场的联芸科技在薪酬管理方面能否保持公平、公正？投资者的利益又能否得到有效保障？