出品｜公司研究室IPO组
文｜曲奇
甜品给人带来的愉悦感让人无法抵抗，然而高糖量摄入带来的肥胖、代谢综合征等健康风险也令人担忧。近年来，消费者在追求口感的同时，更加关注一种健康的生活方式，如减糖、控糖等。
6月28日，人工甜味剂三氯蔗糖的生产商新琪安向港交所递交招股书。新琪安过去3年业绩如何，三氯蔗糖行业的价格战对其有何影响？作为一家民营企业，新琪安5名执行董事中有4位家族成员，公司治理及财务是否健全、透明？
1、超30%收入来自可口可乐、雀巢
新琪安是国内一家食品级甘氨酸及三氯蔗糖生产商。三氯蔗糖作为甜味剂中的后起之秀，是一种人工合成的代糖，被广泛应用于饮料、糖果、糕点等各种食品及饮料中。
2021年至2023年，新琪安收入分别为6.6亿元、7.6亿元和4.5亿元，净利润分别为1908万元、1.2亿元和4466万元。
2023年，新琪安收入同比下降41.3%，净利润同比下降63.4%。
具体来看，2021年至2023年，三氯蔗糖收入分别为2.2亿元、3.8亿元、2.3亿元，收入占比分别为33.0%、49.6%、51.1%。同期，谷氨酸收入分别为4.3亿元、3.7亿元、2.1亿元，收入占比由65.0%降至46.2%。
从收入结构来看，过去三年，谷氨酸收入逐年下滑，三氯蔗糖已成为公司第一大收入来源。但2023年，两种产品收入同时下滑，导致新琪安业绩出现较大波动。
可口可乐和雀巢长期为新琪安的前两大客户，2021年至2023年，新琪安分别有40.5%、39.3%和32.4%的收入来自雀巢和可口可乐。
然而，正是可口可乐和雀巢的采购额下滑，导致新琪安业绩出现较大波动。
新琪安对雀巢主要销售食品级谷氨酸，报告期内，新琪安对雀巢的收入分别为1.74亿元、1.25亿元、7385.7万元。在食品级谷氨酸这一产品中，新琪安至少有30%来自雀巢。
新琪安对可口可乐主要销售三氯蔗糖，报告期内，新琪安来自可口可乐的收入分别为9390.5万元、1.75亿元、7094.1万元。
新琪安对可口可乐和雀巢的依赖是公司主要风险之一，因为这两家公司并不只有新琪安一家供应商。
2、不打价格战却仍受波及
除了雀巢和可口可乐采购额下滑，新琪安的业绩波动还受到了三氯蔗糖行业价格战的影响。
国内三氯蔗糖市场高度集中，几家大的生产商主导整个行业。根据招股书，按2023年销量计算，新琪安是全球第五大、国内第四大三氯蔗糖生产商，市场份额为4.8%。
2023年，国内前三大三氯蔗糖生产商分别为金禾实业、山东康宝、福建科宏，市占率分别为27.8%、23.4%、14.0%。
从市占率来看，新琪安虽然为全球第五、国内第四，但市场份额却难以与金禾、康宝、科宏相比。
根据浙商证券研报及新琪安招股书，2021年受益于化工行业高景气，三氯蔗糖价格一路上涨，从21年8月的20.5万元/吨涨至22年1月的48万元/吨。
然而，生产商积极扩产，导致三氯蔗糖市场供过于求。为减少库存，生产商低价销售产品，致使产品价格这两年进入下行通道。此外，头部企业为维持市场份额并遏制竞争者进入，还打起价格战。
招股书中，新琪安明确表示公司不参与价格战，但行业价格战难免让其受到影响，比如2023年，新琪安三氯蔗糖的销量和均价都较2022年出现下滑。
浙商证券研报称，2024年4月，三氯蔗糖价格已跌至12.5万元/吨。目前，行业普遍进入亏损状态，部分企业已关停生产线，仅四家企业在正常生产。
然而，三氯蔗糖这一轮价格战仍未走到终局，新琪安预计今年前四个月收益较2023年将继续下降。
此外，根据招股书预测，即便此后几年三氯蔗糖市场价格提升，但也难以到达2022年高点。新琪安往后几年的业绩能否持续增长，并何时能超越2022年，则是一个疑问。
3、5名执行董事中有4位家族成员
从股权结构和董事会人员安排来看，新琪安是一家家族式企业。
2003年，创始人王小强成立新琪安。IPO前，王小强、丁丹夫妇通过新琪安实业持股41.1%。此外，王小强直接持股6.9%，通过聚合兴投资持股6.8%。王小强、丁丹夫妇合计持有新琪安约54.8%股份。
董事会人员安排上，王小强和其亲戚们一起掌控了新琪安的董事会。
目前，新琪安的董事会由5名执行董事、1名非执行董事和3名独立非执行董事组成。其中，5名执行董事中有4名是王小强的家族成员，包括王小强本人、儿子王皓、表弟吴丁峰和外甥女左玥。
另外，王小强同胞兄弟的配偶贺庆凤也持有新琪安3.8%的股权，同时为主要子公司之一的西藏新琪安监事。
在分红方面，2022年和2023年，新琪安分别进行现金分红860万元、1.11亿元。而这两年，新琪安净利润分别为1.2亿元和4466万元。新琪安将两年净利润的72%进行了分红，若以持股比例计算，王小强夫妇套现超过6500万元。
新琪安上市筹资为扩建产能，但在公司IPO前却进行突击分红，且2023年分红额远超当年净利润。
此外，作为一家民营企业，新琪安董事会成员主要为家族成员，这是否会导致公司经营决策或财务方面不够透明。新琪安作为一家冲击港股IPO的公司，能否通过港交所的聆讯，公司研究室将持续关注。
