史上退市面值最高的公司

7月21日晚，广汇汽车发布公告，宣布收到上交所下发的《关于拟终止广汇汽车服务集团股份公司股票及可转换公司债券上市的事先告知书》。 由于该公司股票连续20个交易日的每日收盘价均低于1元，触发了终止上市的条件，上交所据此发出上述告知书。这一纸公告，预示着广汇汽车距离永久退市仅一步之遥。

据“界面新闻”报道，广汇汽车将成为史上锁定面值退市时，市值最高的公司，广汇转债也将成为首只因正股低于面值而退市的高评级可转债品种。

巅峰时期广汇汽车的总市值一度超1300亿元，如今市值仅剩不足65亿元，缩水95%不止。值得一提的是，为了避免“面值退市”，广汇汽车曾积极自救，甚至不惜出让公司的控制权。不过，最终还是“意外”失败了。

公开资料显示，广汇汽车成立干1999年，并于2015年11月在上交所上市。主要从事乘用车经销服务以及乘用车租赁服务，是我国最具规模的乘用车经销与服务集团之一。

广汇汽车在乘用车经销与服务行业中处于领先地位，截至2023年12月31日，广汇汽车建立了覆盖28个省、自治区及直辖市的全国汽车经销网络，共运营735个营业网点，包括695家4S店。可以说广汇汽车登陆A股市场这10年，这家经销商集团由兴到衰，体现了汽车行业的时代变迁。

国内的4S店发展总体经历过三个阶段。第一个阶段为1999-2008年，经销商主要采用从单店到集团的规模扩张发展路径，发展核心是快速扩张规模。 第二个阶段为2009-2018年，是经销商密集上市期。2010年，中升集团成为第一家4S店上市公司。经销商行业开始从粗放式转向精细化管理，后者成为经销商经营发展的核心。 第三个阶段为2019年后。在此阶段，信息技术和新零售带动汽车经销行业探索新的商业模式。经销商从卖产品和服务，转向为客户创造价值，通过经营全链条网络，挖掘客户价值，重塑客户最佳体验。

2018年是汽车经销商行业转折和变革之年，那时他们开始碰到重大挑战——当年，中国汽车销量28年来首次负增长，整个百强经销商集团的网点数量、营业收入、毛利率、净利率和净资产收益率都有所下降，行业从快速发展开始转向结构调整。

2023年，4S店的数量增长至3.38万家，同比增长0.6%，经销网络增速明显放缓。其中，新能源汽车独立渠道网络数量为1.89万家，增速18.9%，自主品牌占据绝对优势，份额超九成。这些新能源汽车独立渠道具体到业态上，具备销售功能的展厅或体验中心近半数，传统的4S店形态不再是发展的主流。

中国汽车流通协会的数据显示，近4年来，超过8000家4S店彻底消失；2023年，汽车经销商亏损的占比43.5%，仅27.3%完成年目标。

01、直营没有“杀死”经销商

说起自主品牌直销渠道就不能不提到马斯克，2007年，特斯拉CEO马斯克便设想打造一种独特的汽车销售店铺——融合星巴克的休闲氛围、苹果体验店的互动体验，以及“一家好餐馆”的服务品质。

这是对新汽车直营模式的最初构想，后来马斯克也确实做到了，直营店有一口价和周到的服务。后来蔚来李斌将服务发扬光大甚至做成自家卖点，只有你想不到没有做不到。

汽车直营直销模式，车企可以直接面对消费者提供服务，所有信息掌握在自己手中，实现了价格服务的统一。相对来说也减少了车企的库存和经销商之间的恶性价格竞争，真正降低了汽车的销售成本。再加上自媒体时代，汽车零售电商化也有了可能，客户流量获取可以不依赖线下。

但从来也不存在只有好处没有坏处的商业模式。首先汽车行业竞争变化以日计，如果直销的话意味着短期内价格不能出现较大波动，不然就会出现特斯拉车主和小鹏车主要求补差价的事情。其次，产销存一体化模式，意味着车企很容易出现高库存周转天数，这对企业现金流提出了巨大压力，定制化的选配方案更是让现金流雪上加霜。最后，稳定的产能与不确定性的销量矛盾经常存在。整车制造成本高周期长，设计一款两年后流行的车是非常困难的。而且汽车行业存在淡旺季市场需求也是不稳定的，会经常让车企财报变得难看。

所以一些车企并不排斥传统经销商模式，他们也开始逐步扩展传统的经销模式。阿维塔明确表示，除少数核心城市保留直营店外，将在二三线城市逐步放弃直营模式，转而采用经销商模式。 同样，极氪也启动经销商“极氪家”招募计划，问界则在积极开发经销商体系，而蔚来汽车的子品牌“乐道”也计划引入经销商单独建立门店。

说车企们搞直销“杀死”经销商并不对，最大的问题是没有抓住新能源汽车上升期。进入到新能源汽车快速发展期，跨国车企多数跟上步伐，在中国的合资车销量大幅萎缩；由于广汇汽车合资车企主流品牌网点占比大，业绩自然也受到波及。

02、跟不上时代变化才是根本原因

可以说2015年上市之后的广汇仍然是传统路线的拥趸，最终不适应时代变化而被抛弃。

上市之后，广汇汽车外部并购频繁。仅在2016年，就豪掷重金，相继收购了宝信汽车（现广汇宝信）、鹏峰集团、尊荣集团等，其中，宝信汽车以经营豪华车品牌为主，是宝马在华最大的经销商之一。通过对宝信汽车的收购，广汇汽车补足了自己在豪华车领域的短板，同时，将势力范围，从中西部快速拓展至华北以及东部沿海。进一步巩固了自身行业领先地位。

2023年广汇才正式开展新能源汽车业务，广汇汽车提出“一轴两翼”的发展战略，在汽车经销商“主轴”之外，扩张新能源汽车和二手车“两翼”业务。广汇汽车称，2023年公司关闭盈利能力较低的门店50家，完成17家门店品牌转换工作。当年，广汇汽车新能源汽车销量同比增长82.3%，二手车交易量达11.8万辆。

广汇汽车年报显示，截至2023年末，广汇汽车共拥有汽车销售网点735家，其中超豪华和豪华品牌网点245家，中高端品牌网点422家，新能源汽车及自主品牌网点只有68家。且改造需要时间，短期难以扭转燃油车销量衰退的大局，业绩难有起色。

广汇汽车北京寰宇恒通4S店 图源：广汇汽车官网

但广汇的问题并不能通过“临时抱佛脚”来解决。广汇汽车服务网点以中西部为主、汽车品牌整体以中低端车为主，存货周转慢，广汇汽车存货周转天数在50天左右，比中升、永达慢了一倍左右，这导致盈利偏弱、资金链紧张，影响持续经营性。

03、失去成长空间最可怕

“广汇汽车没有ST，也没有立案调查等合规问题，去年年报普华永道出具了标准无保留审计意见，债券跟踪评级AA+稳定未下调，公司本部目前也无任何诉讼纠纷。”有私募人士认为，广汇汽车经营尚属正常，如果成为仅因交易原因导致退市，是否被“错杀”值得关注。

交易量少市值低只是诱因，本质上还是投资人对广汇失去了未来的信心，认为不再具备成长性和高收益的可能。

2024年一季度，广汇汽车营收同比下滑11.5%至277.9亿元，净利润同比下滑86.6%至7094万元。广汇汽车在2023年和2024年一季度财报中，都强调了价格战冲击。

广汇汽车财报援引交强险数据称，2023年，豪华品牌的燃油车型销量为278万辆，同比下降1.4%，占豪华车市场份额74%；纯电车型销量为83万辆，同比增长60%，占豪华车市场份额22%，较上年同期提升7个百分点。甚至有经销商称，豪华品牌4S店盈利越来越难，主要依靠厂家提供的经销商补贴政策。

据服务买方投资者的第三方评级机构邦得数字（北京）科技有限公司（简称“BonD邦得”）分析称，广汇汽车筹资活动现金流连续7年为负，侧面表明公司融资环境较差，近三年现金及现金等价物持续为负，公司持续现金流紧张。此外，市场消息称广汇汽车被曝出多次拖欠员工工资和奖金。

有业内人士指出，广汇汽车还有一个自救失败的原因是，它的流通股太大，有80多亿股，购买需要花几十亿的资金。大股东是不愿意干的，也没有那么多钱，所以就会放弃救助。利润率极低叠加（国家）制度的完善，再叠加上市公司流通股过多，它的救市或自救必然是失败的。

关于广汇有一条微博最近上了热搜， “广汇汽车的管理层昨晚已经开始提前庆功宴了，喝着茅子抽着华子……可转债圈走了33.70亿元；公司总股本从1.15亿股通过四次增发加送转达到了82.89亿股，四次增发圈走了369.50亿元，这些钱再也不用还了，都是老板的……”

可以说消息劲爆“似乎”解释了种种不合理现象，但看上去合理的未必有道理。比如可转债如果不转股的话，钱还是要还的，不至于“再也不用还”。即使可转债退市也不代表违约，而是进入特殊板块进行交易，发行人依然需要有赎回权和还本付息的义务。

市场传闻，公司董监高从去年开始一直大幅减持股票。广汇公司申明，公司董监高在2023年至增持计划实施之前，除个别高管少量持股外，并未持有公司股票，亦未减持公司股票。同时，董监高更不会在增持计划实施期间减持公司股票。

对于转移资金问题，广汇回应据2023年年度报告，公司期末货币资金余额为112.35亿元，然而其中95.41亿元为受限资金，主要用于开立银行承兑汇票的票据保证金以及向金融机构申请借款所存入的保证金存款，这是汽车经销行业存贷经营的正常特征，真正的非受限货币资金为16.94亿元。

要知道广汇汽车深陷债务危机，转移资金相关金融机构并不会答应。据相关媒体报道，“公司（广汇汽车）短期负债304亿，长期负债46亿，总债务692亿”，但如今的广汇汽车，总市值仅在65亿元左右。

当然最终结果如何，仍然要监管部门和专业媒体的跟进，我们也并非是说广汇回应就是对的，只是提供一些思考思路。

写在最后

虽然去年还是中国五百强企业营收超千亿的企业，今年就到了退市境地有点难以理解。但资本市场就是这样魔幻且神奇的。当行业的风向已经转变我们需要的是适应变化，而不是靠规模对抗风险，变化当然是痛苦的，意味着企业需要从基础的营销团队到上层的管理、技术都需要惊险一跃，死在转型路上的往往又是多数。但不转型，就会失去想象力被时代抛弃的时候连个打招呼的人都没有。